Правила инвестирования Уоррена Баффета - Джереми Миллер (2017)

Позднее Баффетт вышел за рамки своего метода частного собственника при выборе недооцененных акций и начал приобретать акции компаний, которые были, по его мнению, слишком большими для одного покупателя, но все же торговались ниже равноценных компаний. Чтобы выделить эту группу, он разделил категорию недооцененных акций на две части. Та, что мы рассматривали до настоящего момента, стала называться «недооцененными акциями для частного собственника», а новая – «относительно недооцененными акциями».

Новый инвестиционный метод был несколько более рискованным, поскольку у товарищества Баффетта или любого другого частного собственника не хватало возможностей для приобретения контроля над компаниями. Баффетт снижал этот риск путем хеджирования – одновременно с покупкой одной компании он продавал в короткую[7] более дорогую равноценную компанию. Например, при покупке акции, торгующейся в 10 раз выше прибыли, он одновременно продавал в короткую аналогичную компанию, торгующуюся в 20 раз выше прибыли. Так Баффетт снижал риск переплаты за понравившуюся ему компанию, так как в случае ее падения, скажем, до восьми раз по отношению к прибыли следует ожидать еще большего падения компании, проданной в короткую (которая торговалась в 20 раз выше прибыли).

Обе группы недооцененных акций более чувствительны к рыночному циклу, чем событийные и контролирующие акции. Как отмечал Баффетт:

«Сама по себе дешевизна чего-либо не означает, что цена не может упасть еще ниже. Во время неожиданных падений рынка этот сегмент может опуститься в процентном отношении настолько же, насколько и Dow. Однако в течение многолетнего периода, я уверен, недооцененные акции превзойдут Dow, ну а в годы резкого роста… эта часть нашего портфеля покажет наилучшие результаты. Вместе с тем она, как ни крути, наиболее чувствительна к снижению рынка»{53}.

Поскольку рынок в целом склонен со временем расти, он не слишком падает в долгосрочной перспективе, но его результативность может меняться год от года. Если бы товарищество инвестировало только в недооцененные акции, его результаты год от года не были бы такими стабильными.

В основе всех подходов к инвестированию в недооцененные акции лежит тщательная оценка, которая должна осуществляться систематически. Внутреннюю стоимость можно оценивать различными методами. Большинство из них связано с определением либо (1) стоимости активов компании, либо (2) способности генерировать прибыль. Любой из методов, основанных как на оценке активов, так и на оценке прибыльности, может быть полезным в тот или иной момент, однако все они на деле взаимосвязаны. Стоимость любого актива всегда связывается с прибылью, которую он способен принести. Вместе с тем обычно в зависимости от ситуации используют какой-то один метод.

Текущий уровень прибыли по отношению к активам любой компании может помочь вам сделать правильный выбор. Нередко используют оба подхода, на основе прибыли и на основе активов, для перепроверки результата. В письмах есть примеры, в которых Баффетт использует и то и другое.

В одних случаях Баффетт покупал компании, которые были не слишком прибыльными, но располагали ценными активами. Когда компания генерирует недостаточно прибыли по отношению к стоимости ее активов, наилучшим может оказаться метод ликвидационной стоимости, при котором определяется расчетная стоимость реализации активов или их аукционная стоимость. Таким подходом широко пользовался Грэм. Он очень радовался, когда находил сверхдешевые компании с ликвидными текущими активами (имеются в виду денежные средства в банке, нереализованные запасы и дебиторская задолженность), которые суммарно даже после вычета всех обязательств превышали рыночную стоимость бизнеса. Как мы видим, Баффетт тоже применял этот подход, особенно в первые годы.